Οίκοι Αξιολόγησης: Μια Αναλυτική Παρουσίαση

Του Γιώργου Θεοχαρίδη

Διευθυντή MSc in Finance & Banking
Cyprus International Institute of Management (CIIM)

Οι Οίκοι Αξιολόγησης είναι εταιρείες που ειδικεύονται στην αξιολόγηση και γνωμοδότηση της πιστοληπτικής ικανότητας των εκδοτών ομολόγων/δανείων. Παραδοσιακά,  οι οίκοι αξιολόγησης  κέρδιζαν τα λεφτά τους εκδίδοντας τις αξιολογήσεις τους και χρεώνοντας μια συνδρομητική αμοιβή. Αυτό εξακολουθεί να εφαρμόζεται από τους μικρούς οίκους αξιολόγησης. Όμως, οι μεγάλοι οίκοι σήμερα βγάζουν τα χρήματά τους χρεώνοντας τους εκδότες για τις υπηρεσίες που τους προσφέρουν. Προφανώς η μέθοδος αυτή μπορεί να προκαλέσει σύγκρουση συμφερόντων αφού δυνατό να προσφέρει για τους οίκους αξιολόγησης ένα κίνητρο να παρουσιάζουν ευνοϊκές αξιολογήσεις στις εταιρείες με τις οποίες δημιουργούν στενούς επιχειρηματικούς δεσμούς. Όμως, οι υποστηρικτές αυτής της προσέγγισης επιχειρηματολογούν ότι η υιοθέτηση συστήματος αμοιβής που στηρίζεται στις συνδρομές, τελικά θα οδηγήσει στο να μην αξιολογείται τεράστιος αριθμός ομολόγων αφού οι επενδυτές θα επιδεικνύουν ενδιαφέρον  μόνο στις αξιολογήσεις των ομολόγων με τη μεγαλύτερη αξία και με περισσότερη ρευστοποίηση. Όταν μια αξιολόγηση ζητείται από την εταιρεία που εκδίδει τα ομόλογα/δάνεια η αξιολόγηση αυτή  ονομάζεται «κατά παραγγελία» και η αιτούσα εταιρεία επιβάλλεται να καταβάλει αμοιβή για τις υπηρεσίες που της προσφέρθηκαν. Αν η αξιολόγηση αναλαμβάνεται αυτόβουλα από τον οίκο χωρίς να του ζητηθεί, αυτή ονομάζεται «αυτόκλητη» και ο εκδότης δεν είναι υποχρεωμένος να καταβάλει αμοιβή.

Οι Πιστοληπτικές Διαβαθμίσεις που Χρησιμοποιούν οι Κύριοι Οίκοι Αξιολόγησης
Οίκοι αξιολόγησης υπάρχουν σε όλο τον κόσμο, ακόμα και στην Κύπρο (η εταιρεία Capital Intelligence, που εδρεύει στη Λεμεσό, προσφέρει αναλύσεις πιστωτικού κινδύνου και αξιολογήσεις πιστοληπτικής ικανότητας σε αναδυόμενες αγορές). Βέβαια οι τρεις μεγάλες είναι: οι Standard & Poor’s (S&P’s), Moody’s και Fitch. Οι πρώτες δύο που ελέγχουν το μεγαλύτερο μέρος της αγοράς έχουν τη έδρα τους στις Ηνωμένες Πολιτείες, ενώ η Fitch έχει διπλή έδρα, στη Νέα Υόρκη και το Λονδίνο. Η  S&P’s και η Fitch χρησιμοποιούν συνδυασμό γραμμάτων και τα σύμβολα συν και πλην για τις πιστοληπτικές τους διαβαθμίσεις (π.χ. BBB+) ενώ η Moody’s χρησιμοποιεί συνδυασμό γραμμάτων και αριθμών (π.χ. Baa1). Αξίζει να σημειωθεί ότι συντελείται μια αλλαγή όταν ένας κύριος εκδότης τοποθετείται στην πιστοληπτική διαβάθμιση  BB+ ή  σε χαμηλότερη  (για τους  S&P’s και Fitch) και Ba1 ή χαμηλότερη για τους Moody’s – αυτό σηματοδοτεί υποβάθμιση από την επενδυτική βαθμίδα  στο επίπεδο αγοράς «σκουπίδια» (junk) (αποκαλούμενο επίσης επίπεδο κερδοσκοπικού βαθμού ή αγορά  ψηλής απόδοσης). Αυτό είναι σημαντικό γιατί για τους επενδυτές αποτελεί ένδειξη ότι η επικινδυνότητα για τον εκδότη έχει αυξηθεί σημαντικά, και τώρα υπάρχει μεγαλύτερη πιθανότητα χρεοκοπίας. Επιπρόσθετα, μερικές φορές οι προϋποθέσεις που θέτουν οι ρυθμιστικές αρχές είναι απαγορευτικές για  κατηγορίες επενδυτών (π.χ. συνταξιοδοτικά ταμεία, ασφαλιστικές εταιρείες) στο να κατέχουν υψηλής απόδοσης ομόλογα, για αυτό όποτε ένα ομόλογο υποβαθμίζεται σε επίπεδο «σκουπίδια» (junk), τους ζητείται να τα αποσύρουν από το χαρτοφυλάκιό τους και με αυτό τον τρόπο εξασκείται ακόμα μεγαλύτερη πίεση στη συγκεκριμένη απόδοση του ομολόγου (ή στην τιμή του).  Αξίζει επίσης να σημειωθεί ότι για ένα εκδότη με πολλαπλά ομόλογα που έχουν διαφορετικά χαρακτηριστικά (πως είναι δομημένα, κατά πόσο είναι υψηλής ή μειωμένης εξασφάλισης) αυτό συνεπάγεται ξεχωριστή αξιολόγηση για κάθε ομόλογο.

Κατά διαστήματα οι οίκοι αξιολόγησης θα υποβαθμίζουν ή αναβαθμίζουν τους εκδότες κατά μια ή δυο βαθμίδες. Για παράδειγμα, πρόσφατα τα ομόλογα της κυπριακής κυβέρνησης υποβαθμίστηκαν κατά δύο βαθμίδες από τους Moody’s, από Baa1 σε Baa3. Συχνά προτού υποβαθμίσουν/αναβαθμίσουν τον εκδότη, οι οίκοι αξιολόγησης τον θέτουν πρώτα σε  καθεστώς προοπτικής (rating outlook)  και μετά σε καθεστώς επιτήρησης (watch). Η αξιολόγηση σε καθεστώς προοπτικής είναι μια ένδειξη για την πιθανή μελλοντική κατεύθυνση για τη μακροπρόθεσμη αξιολόγηση ενός εκδότη στα προσεχή μερικά χρόνια. Το καθεστώς επιτήρησης  (CreditWatch) είναι πιο επείγον και προϋποθέτει ότι ο εκδότης βρίσκεται υπό αξιολόγηση για αλλαγή της πιστοληπτικής του ικανότητας. Θα ανέμενε κάποιος ότι ο κύριος αντίκτυπος στα περιθώρια των ομολόγων θα προκαλείτο όταν ο εκδότης τίθεται υπό  επιτήρηση. Αυτό συμβαίνει όταν ο όγκος των πληροφοριών μεταδίδεται στις χρηματοοικονομικές αγορές. Όμως, η πραγματική υποβάθμιση (η οποία μπορεί να υλοποιηθεί βδομάδες ή μήνες μετά που ο εκδότης τίθεται υπό επιτήρηση) ακόμα περιέχει κάποιες πληροφορίες και επίσης θα έχει αντίκτυπο (αλλά μικρότερο) στα περιθώρια (spreads) της αγοράς.

Επιπρόσθετα, μερικές φορές οι οίκοι αξιολόγησης καθυστερούν στην ανάλυση των πληροφοριών έτσι αναγκάζονται να προχωρήσουν και να προβούν σε αλλαγή (και αν ακόμα ο εκδότης δεν έχει τεθεί εκ των προτέρων σε καθεστώς επιτήρησης). Σε πολλές περιπτώσεις (αλλά όχι πάντοτε) οι αλλαγές από τους τρεις κύριους οίκους γίνονται σχεδόν ταυτόχρονα, με μικρά μόνο χρονικά διαστήματα μεταξύ τους. Αυτό είναι κατανοητό δεδομένου του γεγονότος ότι αναλύουν τις ίδιες πληροφορίες. Αυτό συνεπάγεται, για παράδειγμα, ότι όταν τα ομόλογα της κυπριακής κυβέρνησης υποβαθμίζονται από τους Standard & Poor’s, θα πρέπει να αναμένουμε σύντομα αντίστοιχη υποβάθμιση και από τους άλλους δύο κύριους οίκους αξιολόγησης.
 

Top